Как рассказал в интервью «Известиям» глава департамента денежно-кредитной политики (ДКП) ЦБ Кирилл Тремасов, пересмотр прогноза по инфляции в сторону повышения на опорном заседании совета директоров Центробанка в октябре высоковероятен. Он также объяснил, почему неоднократное повышение ключевой ставки пока в достаточной степени не отразилось на ценах и какова в этом процессе роль производителей. Кроме того, Кирилл Тремасов прокомментировал изменение политики регулятора и влияние рубля и соцвыплат на инфляцию.

Растянулось во времени

— Последнее решение по ключевой ставке оказалось неожиданным для большинства аналитиков, которые прогнозировали повышение на 50 базисных пунктов, а не на 25. Почему было принято более мягкое решение, но комментарий был жестче, чем обычно?

— Действительно, мы сделали стандартный шаг, поскольку, по нашим оценкам, находимся в зоне тонкой настройки. С начала года ключевая ставка уже значительно повышена, но ее влияние на спрос, на экономику в целом — достаточно растянутый во времени процесс, три-шесть кварталов. Поэтому еще надо оценить, как действует уже произошедшее повышение, как работает трансмиссионный механизм (совокупность каналов воздействия инструментов ДКП на экономику. — «Известия»). К тому же по-прежнему сохраняется очень высокий уровень неопределенности.

— Кстати, в связи с решением ФРС неопределенности стало больше?

— Сворачивание стимулов со стороны центробанков развитых стран — это определенный фактор риска для развивающихся экономик. В ретроспективе это, как правило, всегда приводило к оттоку капиталов из развивающихся экономик, повышало волатильность финансовых рынков. Да, это один из факторов риска, это неопределенность.

— Вы сказали, что хотите посмотреть, как работает трансмиссионный механизм. Глава ЦБ Эльвира Набиуллина отметила, что на этот раз он проявляется медленнее, чем обычно. Почему и как складывается ситуация сейчас?

— Мы видим, что ставки по депозитам и кредитам растут и процесс стал более выраженным. Трансмиссионный механизм — это реакция сначала денежного рынка, которая далее транслируется на ставки по кредитам и депозитам. Соответственно, меняются динамика кредитования и норма сбережения, это влияет на динамику спроса, что отражается на ценах.

Более существенное повышение ключевой ставки (на 100 б.п. в июле) ускорило действие механизма. В августе и сентябре рост ставок, особенно по вкладам, ускорился. Многие крупные банки уже предоставляют возможность размещения средств на депозиты под 6% и выше.

— Но по кредитам о такой тенденции не скажешь. Когда повышение ключевой ставки приведет к охлаждению в этом сегменте?

— Пока в потребкредитовании сохраняются высокие темпы роста, и эта тема нас в какой-то степени беспокоит. Банк России включает уже и макропруденциальные меры охлаждения этого рынка, реализация которых продолжится и дальше. Мы рассчитываем все-таки замедлить динамику потребкредитования, поскольку нынешние темпы нам кажутся неустойчивыми, создающими риски.

— Без макропруденциальных мер это возможно сейчас сделать?

— Меры ДКП и макропруденциальные меры в этом вопросе дополняют друг друга. Мы ожидаем, что в следующем году темпы потребкредитования и ипотеки будут ниже, чем в текущем.

— На сколько, учитывая, что сейчас рынок растет на два и более процента в месяц?

— В октябре будет опорное заседание (Совета директоров ЦБ по ключевой ставке — «Известия»), мы уточним наши прогнозы. Но пока не видим факторов для того, чтобы закладывать более высокий рост кредитования, напротив, мы по-прежнему уверены, что в следующем году темпы замедлятся.

Вероятность повышения

— Будет ли на опорном заседании в октябре изменен прогноз по инфляции, ВВП?

— Июльский прогноз ВВП — 4–4,5% роста на этот год. Текущая статистика показывает, что экономика движется скорее по верхней границе этого прогноза, и если в октябре будет пересмотр, то, скорее всего, в сторону повышения. То же и в отношении инфляции. Июльский прогноз составлял 5,7–6,2%. По последней статистике мы видим, что тут мы движемся скорее выше верхней границы, поэтому пересмотр прогноза по инфляции в сторону повышения высоковероятен.

— Инфляция в сентябре уже существенно превысила 7%.

— Самое главное, что нас беспокоит в анализе инфляционных процессов, — это устойчивые компоненты, где мы пока не видим явных признаков разворота. Плюс отмечается появление за последний месяц новых проинфляционных факторов.

— Каких?

— Например, мы столкнулись с ускорением роста цен на мясомолочную продукцию. В части борщевого набора тоже всё обстоит не совсем благополучно. Видимо, урожай в этом году своим качеством может не порадовать. Все последние недели динамика цен на плодоовощную продукцию выше обычной сезонной. Всё это вносит сейчас дополнительный вклад в инфляцию. В части устойчивых компонентов, непродовольственных товаров явных признаков замедления текущей инфляции тоже пока явно не наблюдается.

Сдвиг нейтральности

— Многие аналитики после заседания в сентябре говорили, что аккуратный шаг — предпоследнее повышение ставки, еще на 25 б.п. — и всё. А потом даже, может быть, в IV квартале, ЦБ перейдет к снижению ключевой ставки. При этом в комментариях самого регулятора говорилось о том, что может неоднократно повысить ставку до конца года. В октябре какой сценарий больше вероятен?

— Еще очень рано говорить о том, что цикл повышения ставки завершен и что мы начинаем рассматривать возможность снижения ставки.

— Сейчас ключевая ставка находится выше нейтральной. Можно ли констатировать, что ЦБ перешел к ужесточению ДКП? Или пересмотрен уровень нейтральной ставки?

— На данный момент ориентир долгосрочной нейтральной ставки мы не пересматриваем. Мы оцениваем долгосрочную нейтральную ставку как 1–2% в реальном выражении, в номинальном выражении это 5–6%. Наш прогноз по ключевой ставке, который мы начали публиковать с апреля этого года, как раз показывает возвращение в этот диапазон в 2023 году. Но в краткосрочном периоде из-за повышенных инфляционных ожиданий этот диапазон номинальной нейтральной ставки сдвинулся вверх.

Мы повышаем ставку, но из-за того что выросли инфляционные ожидания, говорить о том, что ДКП стала жесткой, наверное, пока преждевременно. Хорошей иллюстрацией этого тезиса может служить поведение населения в части депозитов, кредитов.

Только-только стало меняться поведение потребителей в отношении сбережений. В июле мы видели стабилизацию динамики срочных депозитов, в августе пошел приток, скорее всего, он продолжается и в сентябре, по предварительным оперативным данным. В части кредитов мы, напротив, видим, что потребительский кредитный бум продолжается. Жесткая ДКП сдерживала бы кредитную активность и значительно повышала бы норму сбережений. Пока мы этого не видим.

Небольшая прибавка

— Вы сказали, что пока не видите значительного роста сбережений, но при этом отметили приток в банки средств населения в августе и сентябре. Не связано ли это с единовременными соцвыплатами из дополнительных ненефтегазовых доходов бюджета, которые пришлись как раз на эти месяцы? При этом есть данные, что большой объем этих денег люди обналичили. Оказывает ли эта выплата дополнительное давление на инфляцию?

— Выплаты осуществлялись за счет дополнительных ненефтегазовых доходов бюджета, которые в этом году были существенными. Откуда они взялись? В первую очередь за счет более высоких темпов восстановления экономики, чем предполагалось год назад, когда верстался бюджет. Кроме того, были разовые поступления, ряд доходов от внешней деятельности, связанных с повышением тарифов. По идеологии бюджетного правила дополнительные ненефтегазовые доходы должны быть потрачены в течение этого года. То, что эти деньги были потрачены, не является для нас сюрпризом, это уже было учтено в прогнозах.

Мы не знали, по каким направлениям они могут быть израсходованы. Поскольку деньги пошли домохозяйствам напрямую, мультипликатор таких расходов несколько выше, чем по ряду других направлений, поэтому небольшая добавочка к инфляции от этих денег есть, но принципиально прогнозные траектории она не сдвинула.

— Насколько небольшая прибавка — сотые, десятые процента?

— Десятые. Деньги, которые пришли домохозяйствам, поступили на текущие счета. Мы же говорим про динамику срочных вкладов.

— Кто-то мог переложить.

— Да, то, что люди со срочных счетов не стали сразу тратить, а переложили на срочный депозит, как раз говорит о том, что повышение ставок оказало влияние на поведение потребителей, повысив их норму сбережений.

Эффект переноса в цены

— Но пока инфляционные ожидания, а они во многом у населения складываются из-за роста цен на продовольствие, высоки, нельзя говорить об устойчивом развороте в сторону сбережений. Всегда мучил вопрос — а точно ли ЦБ должен бороться с подорожанием моркови и капусты?

— Продовольствие — это то, что люди больше замечают, что в большей степени влияет на инфляционные ожидания. Понятно, что на очень многие факторы Центробанк напрямую воздействовать не может. Точно так же, как мы не может влиять на рост цен на сырьевых рынках в мире.

Но мы в состоянии влиять на скорость, с которой внешние, не зависящие от нас, немонетарные факторы транслируются во внутренние цены. Перенос издержек в них может происходить моментально или сильно растянуться во времени. Инфляция и определяется тем, насколько сглажен этот процесс переноса. Скорость переноса зависит от спроса.

В последний год произошло фактически скачкообразное восстановление спроса, а в этих условиях производителям намного легче переносить возросшие издержки в цены. Более того, судя по финансовым показателям компаний из многих отраслей, а в этом году они на рекордных уровнях, производители не просто перенесли издержки в цены, а во многих случаях сделали это с запасом. Мы видим рост рентабельности по многим отраслям.

— Это, наверное, ритейл, строительство?

— Да. Это как раз эффект спроса, эффект исключительно монетарный. Наша задача — инструментами ДКП замедлить и сгладить эффекты влияния тех факторов, которые от нас не зависят.

— А если на высокий спрос накладывается еще и дефицит предложения, то замедлить процессы и инфляцию уже очень сложно?

— Дефицит предложения есть на многих рынках. Более того, мы пока не видим признаков ослабления этого дефицита. И эта проблема глобальная. Здесь я бы не анализировал российский рынок в отрыве от мирового производства, потому что спрос перегрет во многих странах и это вызвало проблемы с поставками во всем мире. Как нам рассказывают производители, с которыми мы общаемся, если раньше контейнеры с комплектующими из Китая шли две недели, то сейчас — все два-три месяца. А многие не могут обойтись без зарубежных поставок. Где-то есть и внутренние факторы, где-то производители не реагируют на возросший спрос по внутренним причинам.

— Зачем, если можно просто цены поднять?

— Бизнес всегда мотивирован на максимизацию прибыли. Если считает, что спрос носит устойчивый характер, то будет расширять мощности. Сейчас производители столкнулись со слишком быстрым сдвигом спроса, а им нужно время для понимания, насколько эти изменения устойчивы.

Многие предприниматели думают, что это всё быстро рассосется, скачок спроса носит временный характер, поэтому не реагируют. Есть ситуации, когда кто-то хотел бы отреагировать, но не может в силу ограничений. Например, у нас возникли серьезные ограничения на рынке труда, и этот фактор начинает сейчас оказывать всё большее влияние на предложение.

— Получается, что многие производители просто пользуются ситуацией, а в результате разгоняются цены. При этом представители ЦБ неоднократно заявляли, что не поддерживают административные меры по регулированию цен.

— Административные меры могут оказывать действенное влияние на коротких промежутках — полгода, год, — но на длительных горизонтах это ведет к усилению дисбаланса спроса и предложения на этих рынках, и в итоге может вылиться в более сильный рост цен.

— Какое влияние на инфляцию сейчас оказывает рубль, который продолжает оставаться слабым, невзирая на повышение ключевой ставки и достаточно высокие цены на нефть?

— Курс рубля там же, где был год назад, даже чуть-чуть сейчас крепче, а с учетом накопленной за это время инфляции можно сказать, что рубль заметно укрепился в реальном выражении. В настоящий момент мы оцениваем влияние динамики валютного курса на инфляцию как нейтральное.

Динамика курса — процесс, на который влияет много факторов. И цены на нефть влияют как раз в меньшей степени в последние три-четыре года в связи с введением бюджетного правила.

Процентные ставки, вернее дифференциал процентных ставок, оказывает влияние на валютный курс, но есть и множество других факторов. Один из них — возросший импорт инвестиционных товаров, что мы и наблюдаем с конца прошлого года.

Шансы на кризис

— В последние основные направления ДКП Центробанк включил сценарии глобальных кризисов. Как вы оцениваете вероятность их реализации?

— Сразу подчеркну, что вероятность реализации базового сценария существенно выше, чем вероятность реализации альтернативных.

— А если оценить в долях?

— Существенно. Мы представили три альтернативных сценария как некий плод размышлений о том, что может случиться с экономикой и как мы будем реагировать, если что-то пойдет не так.

Первый — пандемический, он описывает риски, связанные с коронавирусом. Они никуда не делись, есть вероятность столкновения с новым штаммом. Конечно, во многом ситуация сглаживается массовой вакцинацией, особенно в развитых странах, а также тем, что люди и бизнес адаптировались к пандемии. Поэтому в случае с новой пандемической волной реакция населения и бизнеса будет более эффективной, поведение будет более рациональным и влияние на экономику будет более сглаженным.

Второй альтернативный сценарий предполагает, что глобальная инфляция продолжит сохраняться на повышенном уровне длительное время. И здесь очень важно, как отреагируют на это центробанки. Например, быстро начинают реагировать и осуществляют сценарий «мягкой посадки», или реакция оказывается либо запоздалой, либо излишне жесткой, и это приводит к потрясению на финансовых рынках.

Это и есть третий, кризисный, сценарий. Этот сценарий, на наш взгляд, крайне маловероятный. Мы включили его, только чтобы показать, что будет с основными макропараметрами и как мы будем реагировать, если все-таки такое произойдет. В этом сценарии от нас потребуется проведение более жесткой ДКП, такой сценарий вызовет негативную реакцию в экономике, там мы столкнемся со спадом.

— Но все-таки можно определить в процентах долю вероятности базового и альтернативных сценариев?

— Я не могу дать такой оценки, но могу подчеркнуть, что базовый — существенно более вероятный.

Ссылка на источник >>